Новая теория Материалы О нас Приглашение к сотрудничеству Услуги Партнеры Контакты Манифест
   
   
 
Материалы
 
ОСНОВНЫЕ ТЕМЫ ПРОЧИЕ ТЕМЫ
Корея, Ближний Восток, Индия, ex-СССР, Африка, проектная деятельность/проектировщики, аврально-опытная деятельность (АОД), рутина, виды управленческой деятельности, иерархия, бюрократия, национальное государство, инвестиционный климат, фирма, пузырь, Административная реформа, налоги, фондовые рынки, Южная Америка, Великобритания, исламские финансы, золотой стандарт, социализм, капитализм, МВФ, Япония, рейтинги, облигации, бюджет, СССР, наука, ЦБ РФ, рубль, финансовая система, политика, нефть, финансовые рынки, финансовый пузырь, прогноз, евро, Греция, ЕЦБ, кредитование, экономическая теория, инновации, инвестиции, инфляция, долги, недвижимость, ФРС, доллар, QE, бизнес в России, реальный сектор, финансовый сектор, деньги, администрирование
 

Ставки и потоки

05.03.2018

Нет памяти о прежнем; да и о том, что будет,
не останется памяти у тех, которые будут после.

– Еккл. 1:11

 

Несколько дней назад произошло некое событие, с одной стороны рутинное, с другой же – вызвавшее определенный интерес. Речь о выступлении в Конгрессе председателя ФРС США Джерома Пауэлла, который занял эту должность около месяца назад, после того, как в отставку ушла его предшественница Джанет Йеллен. Сами эти выступления в целом, ничего особо важного из себя не представляют, глава ЦБ штатно отчитывается перед парламентом. Интерес (точнее, любопытство) в этот раз представлял тот факт, что для Пауэлла это выступление является первым в его каденцию – и интерес этот Пауэлл более-менее оправдал.

В целом, его речь можно описать одной фразой со старого советского плаката – "верной дорогой идете, товарищи!" Так, он не считает, "что на данный момент риски рецессии [в экономике США - А.В.] являются высокими" – т.е. что в этом отношении всё хорошо. Была помянута безработица (напомню, что ФРС США работают в целевом смысле по двум направлениям, и это инфляция и безработица), активное создание рабочих мест – и рекордно низкие уровни таковой (4,1%), чего не наблюдалось аж с 2000 года. Кроме того, была отмечена преемственность политики по отношению к той, что проводилась при Йеллен: "мы не принимали решение на долгосрочную перспективу, останется ли этот подход основой нашего курса или же мы вернемся к чему-то еще, как было до кризиса, такие шаги не относятся к краткосрочным решениям, <...> наш нынешний подход, похоже, хорошо работает". Это, опять же, вполне предсказуемо – я уже неоднократно упоминал, что ни один ЦБ мира, по сути, не имеет права на необоснованную сколько-нибудь резкую смену политики, поскольку для рынка это будет являться важнейшим признаком того, что надо впадать в панику, со всеми вытекающими. В общем, urbi et orbi было объявлено, что "всё идёт по плану" – и что это хорошо.

Ровно так это восприняло и экспертное сообщество. Уровень уверенности в том, что текущая денежно-кредитная политика (ДКП) будет продолжена, несколько повысился, помимо того, интенсифицировались разговоры о том, что в этом году стоит ожидать всё же четырех повышений ставки ФРС, а не трех. Впрочем, разговоры разговорами, а жизнь жизнью – по данным фьючерсной торговли вероятность повышения ставки на мартовском заседании правления ФРС оценивается сейчас в 83%, на июньском в 68%, на сентябрьском в 45% (и это максимум среди всех вариантов), а на декабрьском – в 24%, и это не максимум, наиболее вероятным сейчас считается оставление в декабре сентябрьского уровня ставок. Иначе говоря, рынок (а не экспертное сообщество) сейчас ожидает, что повышений будет всё же три, а не четыре.

Это, впрочем, частности. По сути, выступление Пауэлла и его поддержка действующей ДКП дополнительно поддерживают вероятность реализации сценария, который я очерчивал месяц назад. С ним, кстати, тоже всё по плану – уточненная оценка роста ВВП США в IV квартале 2017 года оказалась ниже предварительной (2,5% против 2,6%, и это заметно хуже, чем результат III квартала, составляющий 3,2%), а доходности десятилетних казначеек ещё подросли, уткнувшись в линию сопротивления около уровней 2,93-2,95%, каковая сейчас безуспешно штурмуется. В общем, на этом моменте можно махнуть рукой и разойтись, ожидая развития ситуации и, возможно, неких корректировок к базовому сценарию – но ситуация в целом имеет ещё один аспект, о котором я не упомянул в прошлый раз, но который этого, безусловно, заслуживает.

Дело в том, что при сохранении текущего тренда на ужесточение ДКП – ещё до того, как повышение ставок по казначейкам спровоцирует аналогичное повышение доходностей корпоративных облигаций, сопутствующее снижение цены и возможные распродажи, вплоть до перехода процесса в самоподдерживающийся, т.е. по сценарию из предыдущей статьи – мы рискуем увидеть глобальный разворот мировых потоков капитала, массовый исход их с развивающихся рынков в сторону развитых. При этом – опять же, при сохранении текущих трендов – мощность этого разворота может оказаться такой, какую не видели уже поколение. И нет, речь даже не об азиатском кризисе 1997 года, отражением которого стал российский дефолт 1998 года и последовавшая резкая девальвация рубля – а о череде дефолтов развивающихся стран в Латинской Америке в период 1982-1990 годов.

Собственно, механизм этого процесса несложен. Деньги гуляют по миру в поисках идеального сочетания риска и доходности, сообразно вкусам инвестора, декларации фонда и так далее. Процесс этот постоянен и непрерывен, он составляет важнейшую часть всей деловой жизни планеты – и в нормальных условиях он более-менее сбалансирован. Условный скандинавский пенсионный фонд, который может вкладываться только в бумаги высшей категории надежности, сидит в американских казначейках и высокорейтинговых ипотечных бумагах (последнее, кстати, никак не гарантия сохранности денег, что показали события 2007-2008 годов), а столь же условный высокодоходный фонд инвестирует в добычу редкоземельных металлов в некоей жаркой стране, где на той неделе закончилась гражданская война. Этот баланс потоков нарушается тогда, когда в силу тех или иных событий (к числу которых относится и педантичное следование декларированному ужесточению ДКП) изменяются параметры рисков и/или доходностей, а также смежных параметров – курса локальной валюты к доллару США, ёмкости рынка,  регуляторных норм, включая затраты на вывод капитала. Иначе говоря – зачем мне, инвестору, держать деньги в условных казначейках какой-либо развивающейся страны под условные 7,5% со всеми рисками, если я могу их положить под столь же условные 5% в бумаги какого-нибудь американского нефтепромышленника, и при этом страховка от потери денег будет мне стоить 2,8% в первом случае и 0,1% во втором? Итоговая разница в 0,2% – уже достаточный триггер для вывода капитала.

Есть хороший недавний пример того, как это может происходить. Так, бразильский министр финансов Гвидо Мантега весь 2012 год, не щадя сил своих, боролся с притоком горячего капитала, который из мест с долларовой эмиссией и низкими ставками искал себе применения в развивающихся странах, где выше ставки, прямо обращающиеся в доходность. Развивающимся странам это не нравилось – приток капитала укрепляет локальную валюту, что подрывает позиции экспортёров – ведь экспорт становится дороже, более того, дело тогда доходило до прямых обвинений, мол-де развитые страны ведут против развивающихся валютную войну – собственно, этот термин является изобретением Мантеги. Он, соответственно, пытался этому противостоять: ЦБ Бразилии снизил ставки, дабы снизить доходность на этом рынке, кроме того, был введён специальный налог на приток капитала, который составлял сначала 2%, затем 4% и потом 6%. Нельзя сказать, что задача эта была тривиальной – ставя заслон на пути "горячих денег", можно и "с водой выплеснуть и ребёнка", резко усложнив вполне "добропорядочные" иностранные инвестиции. Тем не менее, Мантега с этой задачей справился, вернее, считал, что справился. Более того, в феврале 2013 года он приезжал в Москву, где проходила встреча министров финансов БРИКС, и давал интервью, рассказывая об этой своей политике; помнится, он помянул, что, даже несмотря на барьеры, страна в 2012 году приняла иностранных инвестиций на $64 млрд., и что в целом сиутация выглядит как "полностью под контролем".

Увы, это оказалось иллюзией. Уже несколько месяцев спустя, в июне 2013 года, барьеры пришлось снимать: налог был обнулён, а ставка пошла в рост. Причина была проста – именно в июне тогдашний глава ФРС Бен Бернанке объявил о скором начале постепенного сворачивания эмиссионной программы QE-3. Стало понятно, что живительная долларовая река скоро начнёт иссякать, что на ликвидность, соответственно, будет спрос, и не будет щедрого крана ФРС, который будет его удовлетворять – и потоки стали разворачиваться в обратном направлении. И внезапно оказалось, что такой отток капитала негативно сказывается на курсе, что давит потребительский импорт и уровень жизни населения, а также импорт сырьевой и промежуточный – что сказывается негативно уже на местной промышленности. Хуже того, в силу нехватки валюты резко усложняется и обслуживание внешнего долга, что государственного, что частного. В общем, полный спектр неприятностей.

Собственно, ровно это мы видели в 80-е годы прошлого века. Резкий рост ставки в США (около 20% на пике) спровоцировал (вкупе с иными внешними событиями – тем же самым падением цены на нефть) столь же резкий отток капитала из стран Латинской Америки. Так, Мексика, росшая на 6-8% в год в 70-е годы и выигравшая на росте цен на нефть, была уже в 1982 году вынуждена объявить дефолт. Аргентину тем временем сотрясали финансовые кризисы. Не смогла в какой-то момент обслуживать займы и Бразилия, что обернулось дефолтом 1987 года. Трясло также Венесуэлу и Боливию. Всё это, опять же, сопровождалось ухудшением положения местного населения – достаточно сказать, что в отдельные годы уровень инфляции в Аргентине, Боливии, Бразилии и ряде других стран региона превышал 1000%, а рекордсменом здесь была Боливия с инфляцией в 10000% в 1985 году – для сравнения отметим, что заигравшаяся в левые эксперименты Венесуэла имеет этот показатель по итогам прошлого года на уровне около 2600%. Кроме того, размеры дефицитов бюджета по отношению к ВВП измерялись двузначными цифрами; для справки – если бы для РФ такой показатель составлял 10%, это бы означало, что расходы превышают доходы вдвое!

Здесь нельзя не отметить, что в конечном итоге именно эта чехарда экономических бедствий в Латинской Америке и привела к появлению списка рекомендаций, известного как "вашингтонский консенсус", обычно проклинаемый патриотической прессой. Предложен он был в 1989 году британским экономистом Джоном Уильямсоном, состоял из десятка рекомендаций и был ориентирован именно на этот регион, в духе "делайте вот так вот, если не хотите продолжения ваших  вакханалий". И, надо сказать, вакханалий уже никто к этому моменту не хотел – все от них устали. Схожая ситуация была и с азиатским кризисом. Повышение ставки в 1994-1995 годах с 3% до 6% (чуть позже она была снижена до 5,25%, но это уже не изменило ситуацию) спровоцировало отток капитала уже из стран Азии, от всех этих тигров и тигрят обратно в метрополию. Это, впрочем, оказалось быстрее – и куда менее болезненно, чем в Латинской Америке.

Так или иначе, поколение сменилось, события прошлых лет в значительной мере стерлись из памяти. Ситуация, однако, вполне может повториться вновь – и, как и тогда, здесь тоже могут оказать воздействие дополнительные факторы, связанные опять же с США. Дело в том, что предполагаемое повышение ставки сопрягается с дополнительным сокращением денежного предложения – ФРС, со своей стороны, сокращает свой баланс (т.е. не покупает новых бумаг на рынке и, соответственно, не впрыскивает ликвидность), а правительство, со своей, пылесосит деньги посредством выпуска больших объёмов облигаций – так, две недели назад американское казначейство продало облигации на беспрецедентную в истории сумму $179 млрд., а в целом за Iквартал этого года США намерены занять на рынке $441 млрд., максимальную сумму с кризиса 2008 – 2009 годов.

При этом надо исходить из того, что США, принимая то или иное решение, ориентируются только на себя и свои интересы – и их мало волнует, как это отразится на остальном мире. Да, денежные власти США сейчас битые, и если проводимая ДКП приведет к заметному ухудшению ситуации на облигационном рынке США – то, я уверен, они не будут тормозить, выправляя её. Но данное суждение вряд ли применимо к возможным последствиям для иных стран мира, которые, к тому же, произойдут раньше вероятных облигационных проблем. Кроме того, приток капитала с развивающихся рынков как раз поддержит, среди прочего, рынок облигаций США – иначе говоря, лаг между вероятным кризисом развивающихся стран и вероятным облигационным кризисом больше, чем кажется на первый взгляд.

Понятно, посмотрим по ситуации. Но пока имеющиеся исторические параллели не внушают оптимизма.

Опубликовано 04.03.18 на портале Бизнес-Онлайн, Казань.

Метки:
финансовый сектор, Мировая экономика, ФРС

 
© 2011-2018 Neoconomica Все права защищены